德泓观察 | 超大特大城市城中村改造观察系列之二：本轮城改“货币化安置”是否还会是熟悉的配方
引 言
对于本轮城中村改造，决策层已经明确“坚持以市场化为主导、多种业态并举的开发运营方式。”而且是要以“新思路新方式破解城中村改造中账怎么算、钱怎么用、地怎么征、人和产业怎么安置等难题，探索出一条新形势下城中村改造的新路子。”既然是探索新思路，那曾经的配方、熟悉的套路也许已成明日黄花，往昔的岁月只能成为“人面不知何处去，桃花依旧笑春风”的一场追忆。
风乍起、合当奋意向人生！
万众翘首的山河大学终成一场无法成行的天涯遥盼，但“鲁豫有约”的山东、河南二省的城市更新推进工作还是走在了全国前列。8月3日晚，郑州市发布《关于进一步促进我市房地产市场平稳健康发展的通知》（以下简称“郑州15条”），其中第十二条：“城中村改造、城市更新中涉及的房屋征收，通过购买商品住房、发放安置房票等货币化为主的方式实施安置。未开工建设的安置房，原则上以货币化安置为主。”外界一时将郑州称为7.24会议之后，打响了“调整优化房地产政策”的第一枪，以及首个“城改货币化”的特大城市。
事实上郑州这个“首个”的称号还是些微有些勉强，毕竟合肥7.28号的房地产专题会议提出的“合肥10条”，不仅首次将城中村改造官方定性为公益性项目，并且提出了在土地供应上大胆探索“定向挂牌、协议出让”的创新开发模式。同时和郑州一样，也提到了货币化安置的要求，而且还是要大力推进！但是仅从目前所披露的内容来看，对于接下来城中村改造工作推进的实施路径、运作模式、资金渠道等方面来看，无论合肥10条还是郑州15条都还阐述的不够全面。8月4号，山东省召开新闻发布会解读《关于推动城市片区综合更新改造的若干的措施》（以下简称“山东20条”）。“山东20条”的出台显然更具系统性和可操性，20条不仅提到了城市更新范畴下的片区综合更新改造项目的货币化安置和土地“带方案供应”，同时也明确了片区综合更新改造项目按照住建部30号文要求下，未来具体的实施路径、核心要求和资金筹措方式。综上所述，多地都提到了货币化安置，这是坐实了棚改2.0吗？
货币化安置——“似曾相识燕归来”？
自7月21号国常会提出“关于在超大特大城市积极稳步推进城中村改造的指导意见”以来，大家最关注的创新思路主要集中在两点：第一是城中村改造下的土地供应方式，显然合肥和山东都已经明确了即使在净地出让要求下，实行“带方案供应”和“协议出让”的可行性(具体两种方式的操作路径可参见笔者《 超大特大城市城中村改造观察系列之一：净地出让如何实现土地一二级联动》)
第二是货币化安置。因为2015年那场由棚改引起的造富运动记忆太过深刻。所以当各地重提货币化安置的时候，许多人不禁要问这次的货币化安置是否还是曾经熟悉的配方？
其实货币化安置和实物安置都是供拆迁居民选择的一种补偿方式，但之所以当年棚改货币化安置被认为是其后房价上涨的根源，根源在于当年央行为帮助房地产去库存，支持棚改，创造性的创设了抵押补充贷款这一货币政策性工具。
抵押补充贷款具体发放流程是央行通过国开行，以棚改专项贷的方式，将这笔贷款发放给地方政府，然后地方政府对棚改拆迁的居民，给与货币补偿。居民有了钱，就有了买房的需求，随之政府通过招拍挂环节获得土地出让金，最终地方政府把拍地所得收入归还给央行，形成闭环。
2018年之后，随着棚改的结束，抵押补充贷款已经逐渐退出历史舞台。那这次当我们谈论城中村改造是否会货币化安置，核心就在于抵押补充贷款能否重启？这张曾经的旧船票还能否踏上昔日的客船？
人面不知何处去，桃花依旧笑春风
以抵押补充贷款为支撑，当年的棚改货币化安置的主要模式是政府购买棚改服务，货币化安置的资金可以逐年列入财政预算。如果资金有还有缺口，当年也可以通过发行地方债来补充。此外当时以城投为主的项目实施主体，在推进棚改工作中，不仅有PPP、特许经营等多种政企合作模式可供选择，也可以凭借特许经营协议、政府购买服务协议向金融机构贷款。
时过境迁，现在的大环境早已过了狂飙突进的年代，储备土地前期开发从2017年就已经不得再列入政府采购服务内容，而且根据目前的土储规定，城投公司已经不能再从事新增土储工作，各地也不能再向金融机构举借贷款。所以，按照当下要求，即使抵押补充贷款重启，地方政府也不具备当年以货币化安置名义举贷的法理依据。
另外，当年是刚完成一轮政府债务置换，隐债的问题远没有今天压力大。而今天，在隐性债务强监管高悬的压力之下，许多地方政府可能还正在着手与各金融机构协商“一揽子化债”的方案。专项债对城中村改造的项目支持也基本被限定在保障房安居工程领域。PPP模式目前仍处在整改阶段。
还要补充的是，抵押补充贷款虽然去年有过短暂的激活，但自去年11月之后，基本再无新增，今年二季度以来再次进入“零投放”通道。目前还看不出从中央层面有大规模重启的迹象。
所以，对于本轮城中村改造，决策层已经明确“坚持以市场化为主导、多种业态并举的开发运营方式。”而且是要以“新思路新方式破解城中村改造中账怎么算、钱怎么用、地怎么征、人和产业怎么安置等难题，探索出一条新形势下城中村改造的新路子。”
这个新思路是什么，住建部的30号文里写的是“建立政府、企业、产权人、群众等多主体参与机制，鼓励企业依法合规盘活闲置低效存量资产，支持社会力量参与，探索运营前置和全流程一体化推进”
“山东20条”里写的是“注重产业导入升级，超前开展业态策划和招商，明确产业特色和转型方向。”
所以这个新思路的核心还是要发挥市场的主导作用，路径可能是在政府引导下，推行市场运作、吸引社会资本参与，在资金综合平衡前提下，创新投融资模式，拓宽资金渠道。既然是探索新思路，那曾经的配方、熟悉的套路也许已成明日黄花，往昔的岁月只能成为“人面不知何处去，桃花依旧笑春风”的一场追忆。
“货币化安置”融资模式分析
根据本轮城中村改造精神，结合山东、郑州等地文件要求，我们大致可以梳理出以下货币化安置前提下，城中村改造可供开展的几种融资模式。
1、财政资金
本轮城中村改造是要和保交楼、保障性住房建设三者统筹推进。政府可以通过预算内财政资金、专项债、投资补助、贷款贴息等方式给予支持。
2、金融机构
（1）政策性银行贷款、政策性开发性金融工具、商业贷款：在依法合规、风险可控的前提下，结合项目情况，积极寻求金融机构支持。
（2）城市更新基金：比较典型的是上海已经落地的800亿的城市更新基金。北京、天津已经开始跟进，主要特点是由国企牵头，联合社会资本共同设立。
（3）保险、REITs、私募基金等。
3、社会资本
本轮城中村改造强调政府支持，鼓励和支持民间资本参与，对于可以市场化运营、具有经营性收益的城中村改造项目，社会资本的参与，可以充分发挥市场化为主导的作用。
（1）“投资人+EPC”模式
投资人+EPC是为了规避F+EPC的隐债风险应运而生的，因为该模式表现为国企单位与合作单位之间企业的合作，可以规避隐性债务风险，将成为当下社会资本参与城中村改造的主流模式。
（2）ABO、PPP、村集体或物业权利人自行改造
ABO又称授权-建设-运营模式，作为一种新型政府与社会资本合作机制,曾一度在许多城改建设项目中快速上马实施。但ABO的模式还没有相关政策法规的规范与支撑，操作环节会有违规操作的可能，进而产生地方政府隐债的风险。所以采用ABO模式要注意在相关政策法规要求下的合规操作。
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