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德泓观察 | 股权财政当前发展问题和应对措施

精彩原创 2023年10月10日上午10:17

引言

房地产被普遍认为是当前拖累经济、消费的罪魁祸首。土地财政在一路狂飙之后，如今已是明日黄花，难以为继。寻找新的财政增长点，优化产业结构，转换增长动力成为了当前经济破局迫在眉睫的事情。

在这样的背景下，股权财政呼之欲出，合肥模式、深圳模式、常州模式等等的成功，也让股权财政看起来蕴藏着无限的机遇。千亿级的引导基金一时间风起云涌，遍地开花，许多专业人士甚至认为股权财政将会接替土地财政，成为地方主要资金来源。但是股权财政的提法，又引起了公众的担忧。有人认为股权财政是重回计划经济的老路，甚至会背离地方应有服务型职能，对市场形成过度干预，与民争利。而且股权投资的成功带来的丰厚的利润看起来纵然很美，许多地区却在股权投资的路上走的磕磕绊绊，甚至碰的头破血流的例子也不罕见，这也使得我们需要以更理性的眼光来审视股权财政。

一、股权财政的发展与现状

股权财政并不是今天才出现的全新的概念，它的核心概念就是已经实践多年的引导基金。2002年，中关村管委会深入研究、借鉴了以色列模式，成立了中国的第一支引导基金——中关村创业投资引导基金。而正是这支引导基金，成功投资了小米、360、京东等互联网企业，成为中国的互联网第一波创业浪潮的引领者。国家随之于2008年出台了《关于创业投资引导基金规范设立和运作的指导意见》,更是引导和带动一大批创业投资引导基金的设立和发展，时至今日，已经有2126支引导基金。

毫无疑问，引导基金可以对民间资本起到较大的吸引作用，为创业企业发展提供助力。比如之前的资金补贴。本应该是对科技企业发展过程中雪中送炭的资金帮助。但是这种财政的直接补贴由于政策性软约束，信息不透明等原因，有的时候就流于形式。所以改补为投，有利于转变职能，使角色从评判者变为投资者，也有利于提高财政资金的使用绩效。但是当前我国引导基金的普遍问题是基金运作效率和投资效果问题，对于经济欠发达区域，引导基金面临着专业性欠缺、财政资金紧张，社会资本不够的问题。

二、股权财政发展的问题与隐忧

1、返投限制、空流形式

许多地方开展股权投资，项目收益并不是他投资的最大考量，他们真正的目的是希望扶持当地产业，从而盘活本地经济、拉动就业，最终提高当地财政收入。所以当地参投的项目，可以不在乎项目的收益，但基本会要求GP（基金管理人），将一定的资金返投到当地，这个比例平均在1.5倍左右。也就是说如果地方出资10个亿，GP就得投15个亿到当地企业身上，类似的返投限制，还有的地方要求必须投资本地相关企业，都大幅降低了投资人的积极性。

2、与民争利、挤压效应

有些专家担忧一旦大规模开启股权投资，有些民营经济欠发达的地区，是否会设立各类的国有企业，来垄断当地市场，出现与民争利的情况。关于这点成为了大家热议的焦点，本平台也有粉丝不断咨询类似问题。近几年的城投市场化转型，个别地方已经出现了国企利用先天政策优势，从而垄断市场的苗头。那么通过股权投资，提高投资回报率的做法，会不会导致市场上民营企业就被大规模的挤出？

3、专业不足、盲目投资

合肥逆袭的故事，激发了各地发展经济的热情，但合肥的成功是胆大心细。其实我们分析合肥的成功，一方面是来源于当地的魄力勇气，另一方面也离不开团队专业的运作，对当地对产业发展特色，当地资源禀赋深入的调研。为了引进京东方，合肥组建了法律、金融、产业专家团队，对意向企业、发展产业进行了全方位尽调。

4、固化收益、形成隐债

前期地方本着吸引社会资本的理念，在基金设计中会将自己设置为劣后级投资者，而主要出资人，比如银行、保险等金融机构会成为优先级投资者，那么通常基金收益安排是只有在满足优先级投资者的约定收益后，才能实现劣后级的收益分配。这种对约定收益的担保承诺，某种程度上就会增加地方的隐性债务风险。而且如果未来资金使用安排没有经过财政预算安排的话，也会出现隐债问题。

三、应对措施

1、放宽限制、放权市场实践证明，地方设置返投的种种限制，不仅无法促进本地区产业发展，反而会适得其反，让投资人避让三舍。所以与其固步自封、自我封闭，不如适当放宽返投比例，让投资行为按照市场化原则运行。比如洛阳市已经将返投比例降到 1 倍，而“洛阳市企业”的概念不局限于是指注册地或生产基地在洛阳市的企业，拟在洛设立区域总部、研发基地或拟将生产基地迁移至洛阳都符合投资条件。

2、强化绩效考核，严控隐债风险完善和健全基金绩效评价机制，设立涵盖政策目标实现程度、投资运营情况以及投资效益效果等多维度的考核指标，并赋予相应的权重。然后根据绩效评价结果，设立奖惩机制，安排预算规模，对于违反相关法律法规的机构和个体要予以严肃处理。

同时基金的设立要明确合伙人风险共担原则，出资方共同承担亏损风险，以出资额为限承担有限责任。避免出现承诺固化收益、兜底回购等情况的出现，严防新增隐性债务。

3、加强专业化人才的培养和引进机制投资是专业化的市场行为，从行业调研、项目筛选、尽职调查、投后管理这一系列流程都需要专业人才参与，所以一方面通过优惠政策吸引国外高水平的基金管理人才参与引导基金的发展，另一方面也要做好本土专业人才的培养。

4、创建市场化公平竞争环境，避免与民争利与其担心大规模股权投资是否会造成与民争利的情况，不如全力着手打造公平透明、可预期的法治化营商环境。无论国企、民企都可以在这样的环境里，平等参与市场竞争，从而让产业集聚的土壤蓬勃发展。